破局重生+全球化团队注血

恒瑞医药（前身：连云港制药厂）创立于 1970 年，1990 年孙飘扬上任成为新厂长，凭借 VP16、异环磷酰胺等肿瘤产品带领药厂扭亏为盈。1997 年连云港制药厂进行改制，并更名为恒瑞医药，孙飘扬担任董事长。2000 年恒瑞在上海证券交易所上市，募资 4.79 亿元。

自 A 股上市以后，恒瑞股价稳步攀升。2020 年，孙飘扬「功成身退」，宣布卸任公司董事长职务，周云曙接棒。同年 12 月，恒瑞迎来市值巅峰，最高市值超 6000 亿元。

然而孙飘扬隐退之后，恒瑞便遭遇了「至暗时刻」。随着仿制药带量采购的推进，恒瑞收入加速下滑，再叠加创新药医保谈判降价，以及行业内同质化竞争严重等因素，恒瑞面临着巨大的业绩压力和转型挑战。

2021 年全年营业收入同比下降 6.59%，净利润同比下降 28.41%，是恒瑞自 2000 年上市以来首次营收净利双降。2021 年 7 月，仅半年左右的时间内，恒瑞市值从巅峰的 6132 亿元首次跌破 4000 亿元，直接缩水三分之一。

同月 9 日，卸任董事长不久的孙飘扬再度出山，代为履行董事长职责，直至董事会选出新一任董事长。

根据招股书，恒瑞 22 年、23 年和 24 年营业收入分别为 212.75 亿元、228.20 亿元、279.85 亿元，净利润率分别占比 17.9%、18.7%、22.6%，创新药收入从 38.1%（22 年）提升至 46.3%（24 年），三年研发投入累计超 200 亿元。

团队方面，恒瑞拥有一支业务精通、经验丰富、具有全球化视野的管理团队，研发团队也汇聚了来自辉瑞、诺华、默克、礼来的成员。

首席战略官江宁军先生曾任基石药业董事长兼 CEO。在他的带领下，基石药业在短短三年成功登陆港交所，五年内两款药物落地，步入商业化元年。

首席运营官冯洁女士在阿斯利康任职逾 20 年，曾先后担任全球感染、中枢神经和自身免疫治疗领域副总裁、全球商业洞察与卓越业务高级副总裁等职务，她的加盟将有助于推动恒瑞创新药全球市场开发。

创新护城河

在「创新」+「国际化」双引擎战略的指导下，恒瑞已构建起具有全球竞争力的差异化创新药矩阵。截至目前，恒瑞已经有 19 款已上市的新分子实体创新药，以及包括阿比特龙、伊立替康脂质体在内的 4 款其他创新药（2 类新药）上市，形成覆盖肿瘤、自身免疫等重大疾病领域的全周期产品布局。

同时招股书显示，恒瑞未来三年将迎来创新成果爆发期，预计 2025 年、2026 年、2027 年分别获得 11 项、13 项及 23 项来自国家药监局的 NDA/BLA 批准（包括适应症拓展）。

小分子药物是恒瑞最初的研究重点。从已获批的产品来看，其核心优势领域小分子药物持续领跑，已上市的 15 款小分子创新药中有多款进入国家医保目录，形成显著的商业化优势。

除了已商业化的产品以外，恒瑞的产品管线中还有多款突破性小分子药物蓄势待发。

HRS-1358 是一种可降解 ER 的新型口服小分子 ER PROTAC，可以高效、选择性地降低 ER 蛋白水平，进而抑制下游信号，发挥抗肿瘤作用。目前该药正被开发作为联合疗法治疗乳腺癌，已进展至 II 期临床。

HRS-4642 是一种脂质体注射液形式的新型、强效、长效及高选择性的 KRAS G12D 抑制剂，具有同类首创潜力。除此之外，恒瑞还在寻求开发新一代口服制剂形式的 KRAS G12D 抑制剂。

基于在小分子药物发现和开发方面的经验，恒瑞已实现从传统小分子向前沿技术平台的战略跃迁，借此涵盖更广泛的药物形式，包括 PROTAC、肽类、单抗、双抗、多抗、ADC、放射性配体疗法（RLT）及寡核苷酸等。

HOT-Ig 和 HART-IgG 都是恒瑞的双抗平台，前者利用人体的遮蔽蛋白和肌联蛋白的免疫球蛋白样结构域取代 CH1/CL 结构域，避免重链和轻链错配，能够开发多种构型、极高稳定性、对多样序列高度兼容的双抗；后者开发的双抗具有强大的物化特性及良好的成药性，并与其他工程/偶联技术相兼容，可用于开发双抗偶联药物。

SHR-2017 是恒瑞基于双抗平台研发的一款具备同类首创潜力的 RANKL/NGF 双抗，用于预防实体瘤骨转移患者骨相关事件。目前该药已启动一项 Ib 期临床研究，旨在评估其在实体瘤骨转移患者中的安全性、耐受性、药代动力学特征、药效学和疗效。

SHR-1139 是一款靶向 IL23A 和 IL36R、具备同类首创潜力的双抗，目前已在国内进入治疗中重度斑块状银屑病的 II 期临床研究。

HRMAP 是恒瑞的模块化 ADC 创新平台，包含具有不同 MOA 的有效载荷、最佳连接子/偶联方式，以及成熟的抗体发现和工程能力。基于该平台，恒瑞已有 10 余个新型、具有差异化的 ADC 分子成功推至临床，6 款产品实现国际同步开发，包括瑞康曲妥珠单抗（HER2 ADC）、SHR-A1904（CLDN18.2 ADC）及 SHR-4849（DLL3 ADC）。

此外，恒瑞通过对平台进行模块化演进迭代，借助 ADC 平台，成功拓展了一系列新的 AXC 药物，X 可以是肽类、寡核苷酸或小分子蛋白降解剂，包括率先开发的降解剂抗体偶联物（DAC）和抗体寡核苷酸偶联物（AOC）。

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